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中国是否正在丧失出口竞争力?
2019-06-10 全球品牌网  汪涛

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  中国宏观经济存在诸多不断发展的问题,不仅牵动国际市场,也引发了投资者密切关注。应当如何理解这些错综复杂的问题?在本系列报告中,我们将尝试回答一些投资者最常见的问题。在第五期报告中,我们将分析中国贸易结构的演变,可能出现的中美贸易摩擦及其对各类行业及其他经济体可能带来的影响。

  1. 中国的出口依存度有多高?

  中国占全球贸易的比重在25年时间里由2%增长至14%,但近年来中国的出口依存度已经下降,国际收支顺差也已缩小

  中国目前是全球最大出口国和第二大进口国(如果将欧盟看作一个整体,中国是第二大出口国、第三大进口国),因此不难理解为何人们常常认为中国经济高度依赖贸易和出口。在全球金融危机爆发前的20年里,中国深度融入全球经济和亚洲区域供应链,贸易增速一直快于整体经济增速。尽管金融危机之后贸易增速大幅放缓,但IMF的数据显示2015年中国出口占全球比重达13.9%,远高于1990年的1.9%和2000年的3.9%。

  近年来,中国已经逐步通过经济转型降低了对出口的依存度。金融危机以来,随着全球需求乏力、人民币升值,货物出口占中国GDP的比重已从2007年的32%大幅降至2016年的18%以下。OECD的贸易增加值数据显示,中国货物和服务贸易出口增加值占GDP的比重在1995年的13%升至2008年的22%,之后逐步回落至2011年的18%。近年来中国通过刺激内需来提振整体增长,同时推进了包括完善社保体系在内的多项结构性改革,进口增速已经快于出口。因此,中国经常账户顺差占GDP比重也从2007年近10%的高点跌至2016年的1.9%,我们预计2017年还将进一步下滑至1.1%。在2004-2007年期间净出口平均每年拉动实际GDP增长2.4个百分点,而过去五年平均拉动则几乎为零。

  目前出口相关行业就业近4000万人,占非农业就业的7% 

  过去10年,出口及相关行业就业在整体就业中的比重也出现了下降。我们使用规模以上工业企业出口交货值占工业销售的比例近似估算该行业产品的出口比例,进而推算其直接出口相关就业。我们估算2015年出口相关的制造业就业达1800万-2000万人,约占制造业总就业的12-13%。如果把与出口相关的第三产业也包含在内,则出口相关总就业达4000万人左右,约占非农就业总量的7%。出口相关就业规模较大的行业包括计算机和通信设备、电气机械、皮革以及纺织服装等。

  2. 贸易结构的演化

  对美国和欧盟的出口均占中国总出口的20%左右

  中国是全球轻工产品的主要出口国、并主要向发达国家出口,中国主要的进口商品为大宗商品、设备和加工用零部件等。中国约62%的出口销往发达经济体;美国和欧盟是世界上最大的两个经济体,也是中国最大的两个出口市场。把经香港转口的出口包含在内,欧美在中国总出口中占比均接近20%。中国主要进口来源地是欧盟,其后是东盟、韩国、日本、台湾地区和美国。

  加工贸易仍是对外贸易的重要部分,不过占比已降至40%

  加工贸易约占中国贸易总量的40%左右,主要是进口原材料和零部件用于组装和出口。加工贸易始于20世纪80年代早期,当时中国设立了经济特区,雇佣低成本劳动力来生产用于出口的制造业产品。之后随着中国加入WTO并进一步融入全球供应链,加工贸易的重要性也有所提升。不过过去十年间,随着国内成本上升、中国提升价值链,加工贸易在中国总出口中的比重已下降近20个百分点至40%左右。

  对加工贸易按增加值方法进行调整后,中国的出口增加值占全球比重约为12%

  要更准确地反映中国和世界其他地区的贸易关系,我们需要对加工贸易进行调整进而考察出口创造的增加值。OECD的贸易增加值数据可以衡量一个经济体货物和服务贸易出口里本国创造的增加值,以及某个经济体的进口中由出口国创造的增加值。基于这项数据(更新至2011年),货物和服务出口增加值约占中国GDP的比重为17%-18%,低于名义总出口的27%。同样的口径下,2011年中国货物和服务出口增加值只占全球出口的9%左右、低于按总出口口径估算的10.3%,也低于美国的市场份额。我们估算2016年中国出口增加值占全球比重可能为12%左右。

  20世纪90年代以来,中国的进口产品结构发生了巨大变化,大宗商品和电子产品取代了机械成为最主要进口货物

  过去中国进口的主要是制造业产品(特别是机械)以及加工贸易零部件,如今则主要转变为大宗商品和加工贸易零部件。目前,初级产品占总进口的近30%;中国此前是石油、煤炭等大宗商品的净出口国,20世纪 90年代中期之后逐渐转为大多数大宗商品的主要净进口国,而且进口规模不断上升。此外,另一类主要进口产品是电子产品,这也印证了中国在全球电子产品供应链上的核心地位。机械产品曾是中国最主要的进口货物,但随着国内工业化的快速推进,其在总进口中的比重不断下降。

  3. 中国是否正在丧失出口竞争力?

  中国在部分行业的市场份额下降,而越南、墨西哥等国在上升,这很大程度上是因为人民币实际汇率大幅升值、国内工资水平快速上涨

  近年来,随着人民币实际有效汇率升值、国内劳动力成本快速上升,中国在全球总出口中占比的上升势头趋于停滞。虽然中国在G3(美国、欧盟和日本)总出口市场的份额直到2016年中才开始小幅下降,但在服装和电子产品等细分领域,中国的市场份额早已开始下降。相反,越南等国在服装产品的市场份额不断上升,墨西哥在在交通运输设备和电子产品上的市场份额明显提高。

  人民币实际汇率大幅升值和国内单位劳动力成本的快速增长是这种变化背后的重要因素。从2008年到2015年央行启动汇改之间,人民币名义有效汇率升值了32%,实际有效汇率(调整CPI通胀影响)增长36%,极大地削弱了中国的出口竞争力。即使此后有所贬值,我们估计目前人民币汇率仍被小幅高估。除了汇率升值因素之外,近年来中国工资涨幅也超过了生产率。因此中国按美元计算的单位劳动力成本增速远高于大多数发达经济体以及韩国、墨西哥和菲律宾等重要竞争对手

  当然,中国仍然是全球市场里毋庸置疑的生产大国和出口大国。中国出口的国内增加值占比也在不断上升,作为印证,进出口加工贸易占整体贸易的比重都在不断下降。虽然中国在G3市场丧失了部分劳动力密集产品的市场份额,但在机械产品等行业的市场份额却在稳步上升。

  4. 哪些国家受中国影响最大?

  中国是台湾地区、澳大利亚、韩国、智利、日本和马来西亚的最大出口市场

  中国是全球第二大进口国(如果将欧盟算作一个整体,则中国是第三大进口国),已深度融入一些需求旺盛消费品的全球供应链中。仅次于美国,中国是发达经济体和新兴经济体的第二大出口市场。具体来说,中国是台湾地区、澳大利亚、韩国、智利、日本和马来西亚等经济体的最大出口市场。我们计算各经济体对中国出口占其GDP的比重,以此考察中国需求对不同经济体的重要性,发现相关经济体的排序有所变化(剔除转口贸易比重较高的香港):台湾地区仍排在首位,随后是马来西亚、韩国、越南和新加坡

  对中国的出口既可能用于中国内需,也可能通过中国出口满足全球市场需求,或二者兼备

  考虑到中国在全球供应链上的重要地位,一个经济体对中国的出口既可能用于中国内需,也可能通过中国出口用于全国市场需求,或二者兼备。主要大宗商品及机械产品出口国往往受中国内需影响最大,比如阿根廷、巴西、俄罗斯、澳大利亚和南非。另一方面,OECD的贸易增加值数据可以考察用于最终需求的中国进口中由某个经济体创造的增加值,该数据不仅包含该国对中国的直接出口,也包含经由其他国家出口到中国、并最终用于中国内需的出口。在该口径下,受中国内需影响较大的经济体包含各种出口型经济体。

  受潜在中美贸易摩擦影响较大的经济体包括香港、台湾地区、马来西亚、韩国和菲律宾

  通过中国融入全球供应链程度较高的经济体更容易受到外部因素的冲击,因而也更容易受到中国与其他国家贸易摩擦的影响。从这方面考虑,台湾地区、马来西亚、韩国和菲律宾等区域性经济体最容易受到冲击。不过,来自中国的外部冲击对香港影响最大,因为香港99%的商品出口都是转口贸易出口,其中大部分要么从中国转口到其他市场、要么从其他市场转口到中国。

  中国还可能通过影响大宗商品价格或参与市场竞争间接影响其他经济体

  中国目前是全球第二大经济体,因此其他经济体可能通过间接渠道受到中国出口影响,如大宗商品价格、第三方市场竞争,或二者兼备。例如,即便某个大宗商品出口国受中国的直接影响有限,但中国的相关活动依然可能影响大宗商品价格、进而对该国产生深远影响。

  5. 中美贸易的“真实”情况如何?

  金融危机之后,中国在美国贸易逆差中的比重已升至50%左右,这一定程度上是因为美国石油进口减少

  美国是中国最大的出口市场和贸易顺差来源地。特朗普政府希望减少美国贸易逆差、特别是对中国的逆差,最近中美双边贸易再次成为市场热点话题。在考虑中国经由香港转口到美国的出口后,中国对美国的出口占其总出口的比重近20%;此外,从美国的进口占中国总进口的8.5%左右。更引人注意的是,中国整体货物贸易顺差中的近一半来自于美国,而美国货物贸易逆差中约47%来自中国。金融危机以来,中国在美国整体贸易逆差中的占比不断上升,这在一定程度上也是因为美国石油进口减少。

  如果对加工贸易按增加值调整后,美国对中国的贸易逆差规模下降30-50%

  按增加值口径衡量,两国贸易平衡的实际情况并没有那么极端。如前文所述,加工贸易占中国对外贸易的40%左右,这意味着考虑到中国从韩国、台湾地区和日本等地进口大量零部件和中间产品(用于组装并再次出口到世界其他地区),中国对美国的出口(以及贸易顺差)实际上包含了大量来自其他经济体的增加值。虽然中国对美国的贸易顺差规模很大,但中国对韩国、台湾地区和德国的贸易逆差也很可观。按用于对方最终需求的出口的国内增加值计算,2015年美国对中国的货物及服务贸易逆差约为2290亿美元,比其名义总贸易逆差3320亿美元低31%左右。

  中国对美国出口规模最大的是电子产品,但这类产品出口的国内增加值比重非常低

  分行业看,中国对美国出口规模最大的类别是电子产品,包括手机、计算机等。2011年,三大电子行业(通信设备、办公设备和电气机械)约占美国从中国货物进口的43%、美国对中国货物贸易逆差的53%(2016年占比为51%)。中国出口的通信设备(主要为手机)和办公设备(包括电脑等自动数据处理设备)占美国同类产品进口的市场份额都在50%以上。但这两个行业的加工贸易成份非常高,美国从中国的进口总量与中国从中创造的增加值之间存在非常大的差距。

  全球供应链一体化夸大了中国对贸易失衡的影响

  按增加值口径计算,2011年美国与中国在电子产品上的贸易逆差(美国对中国出口中的国内增加值,与中国对美国出口中的国内增加值之差)约为540亿美元,相当于名义贸易逆差的35%。此外,如果我们更进一步衡量用于最终需求的增加值口径贸易逆差(即用于最终需求的中国进口产品中由美国创造的增加值,与用于最终需求的美国进口产品中由中国创造的增加值之差),则增加值口径贸易逆差占名义贸易逆差的比重低于20%。2016年美国对中国在电子产品上的贸易逆差为1770亿美元,而我们估算用于最终需求的增加值口径贸易逆差不到300亿美元。这样大的差距凸显了在全球供应链一体化的背景下,中国在双边贸易失衡中的贡献可能被夸大。

  中国对美国出口的主要类别还包括玩具、服装、家具、金属产品、鞋类、汽车零件和家电。前10大产品类别占美国从中国进口总量的80%、美中贸易逆差的95%。在增加值占比较低的劳动密集型行业中,例如服装、家具、鞋类、纺织品、电视和灯具等,中国占美国该类进口产品的市场份额都在40%以上。然而,这些产品合计占美国从中国进口的21%、美中贸易逆差的28%,远低于电子产品的对应比重。

  美国对中国的最主要出口类别包括农产品、飞机、陆路车辆和服务。过去十年中,中国从美国进口的车辆增长了8倍,但进口规模略高于100亿美元、依然较低。此外,2016年中国乘用车销量达2430万辆,而美国品牌所占份额为12%左右,其中大多数都在中国制造。在服务贸易方面,旅游服务在美国对中国服务出口中的占比最大,其次是知识产权、运输和金融服务等。

  6. 中美贸易摩擦可能会如何展开?

  市场普遍预计中美贸易摩擦将增加,但贸易摩擦的形式将取决于美国政策的首要目标是减少赤字,还是增加就业

  市场普遍预计中美贸易摩擦将增加。特朗普在竞选时表示将致力于减少美国贸易逆差,并重谈贸易协定、争取对美有利条款,中国是其贸易政策的重点针对国家。到目前为止,新任特朗普政府已经正式签署退出《跨太平洋伙伴关系协议》(TPP)的行政令,并计划重谈《北美自由贸易协议》(NAFTA),但尚未将中国列为货币操纵国、也没有启动针对中国的重大贸易保护政策。不过,从美国政府经济部门一些关键职务的提名和任命人选,以及最近G20会议公报在美国压力下删去有关贸易保护主义表述等方面来看,美国非常有可能出台针对中国产品的贸易保护主义政策。

  中美贸易摩擦如何展开,在一定程度上可能取决于美国政策的首要目标是什么。特朗普政府的主要目标包括在美国创造更多就业机会,制造业回流美国,以及减少美国的贸易逆差。虽然这些目标相互关联、存在重叠,但目标之间确实存在差异,可能需要不同的经济和贸易政策组合。举例来说,如果政策首要目标是扩大就业,那么在自由贸易环境下着力拓展外国市场可能更为有效。另一方面,如果首要目标是减少贸易逆差,则关税和贸易壁垒可能更有效,但这类政策或许对扩大就业帮助不大。此外,在美国创造更多就业机会并不等同于创造更多的制造业就业机会。

  美国可能对中国产品征收统一关税、推出边境调节税,或更激进地利用现有贸易法案并设置贸易壁垒

  我们认为中美贸易摩擦的发展路径可能有三种方式。第一种是美国指控中国为货币操纵国,并对中国出口产品征收统一关税。这是特朗普在竞选期间强调的政策,但特朗普和美国财政部长在就任之后都对此保持沉默。第二种是美国推出边境调节税(BAT),以促进出口、抑制进口。第三种是大幅、激进地利用现有贸易法案和政策工具,迫使中国限制对美国的出口并增加从美国的进口,并进一步对美国公司和产品服务开放中国市场。鉴于边境调节税正在作为整体税改的一部分而不是一项单独的贸易政策加以讨论,因此它可能结合第一种或第三种方式共同实施。

  美国很难将中国认定为货币操纵国,而对中国出口产品征收统一关税会损害美国消费者利益、也无法降低贸易赤字

  我们认为短期内中美贸易摩擦不会涉及汇率领域。目前中国并不符合美国财政部认定“货币操纵国”的现行标准。实际上,为减小人民币贬值幅度,过去两年中国已动用8000多亿美元的外汇储备维稳汇率,同时也着力扩大内需、增加进口。另一方面,对中国产品征收高额统一关税可能会损害美国消费者或经济,也并非实现目标的最优政策。该举措可能会促使美国增加其他国家的产品进口,因此无法明显减少美国贸易赤字。此外,将中国定义为货币操纵国并征收统一高额关税可能引发人民币大幅贬值。因此,尽管我们预计美国会继续对中国施压、阻止人民币贬值,我们认为采取汇率政策这一路径的可能性很低。

  边境调节税会对进口征税、对出口补贴,但至少在2017年不太可能推行

  至少在2017年,推出边境调节税的可能性非常低。边境调节税是共和党税制改革方案的一部分,可以为政府增加税收、从而有助于推进其他减税政策。简单来说,边境调节税实际上是对进口征税、同时对出口补贴,税率可能与企业所得税税率一致。鉴于美国国内企业对边境调节税的分歧较大、税改方案也仍在讨论中,美国税改和边境调节税的最终方案和实施规模存在相当大的不确定性。我们认为,边境调节税不太可能很快实施、至少不会以现有形式实施,而且至少不会在2017年内落地。

  无论是对中国产品征收统一关税还是推行边境调节税,中国的应对措施可能都会包括谨慎引导人民币进一步贬值

  无论是哪种情况,中国的应对措施中都有可能包括汇率政策。在贸易政策方面,中国对美国征收统一关税和推行边境调节税的反应可能有所不同。对于前者,中国可能针对美国某些产品和服务采取报复性措施,同时引导部分对美出口借道其他经济体,以规避针对中国产品的关税。但如果是后者,则两种措施的可能性都不太大。无论哪种情况,中国都可能设法提高对其他市场的出口,推进各类区域性贸易协议,加大出口退税力度,并通过宏观政策支持提振内需。中国还可能引导人民币进一步贬值,以部分抵消上述贸易政策的负面拖累。然而,如果人民币汇率大幅贬值,这可能会恶化国内市场预期并加大人民币对其他货币的汇率波动,因此我们认为中国在使用汇率工具时会很小心。如果美国推出边境调节税,人民币的走势则将取决于美元走势。如果美元升值幅度超过了4%-5%的预测值,我们认为人民币就可能出现更大幅度的贬值,但可能不会和美元波动完全成正比。

  美国可能大幅且激进地利用现有的贸易法案限制中国产品对美出口,并要求中国增加自美进口、放松市场准入

  我们认为中美贸易摩擦最可能的情形是美国增加对某些产品的关税和非关税壁垒,包括可能更大幅且激进地利用现有的贸易法案限制中国产品对美出口。被提名出任美国贸易代表的Lighthizer在2010年所作听证报告和最新的美国贸易政策报告都显示,美国政府选择这种方式的可能性较大。我们预计美国会更多地指责中国使用不公平的补贴政策和其他措施,并可能会针对中国出口在WTO框架内外均提起更多诉讼。这可能包括大幅使用保障措施(Safeguard clause)及贸易法301条款,为中国出口设置更多障碍、启动更多贸易调查、对中国出口产品实行更高的反倾销和反补贴关税,并通过其他调节手段来减少对中国的贸易逆差。

  中国可能会增加进口美国的农产品和知识产权等产品及服务,并进一步放开国内金融和服务业市场

  作为回应,中国可以增加从美国的进口。无论是作为避免美国采用更激进手段的预防措施,还是作为双边贸易协议的一部分,中国都可能会购买更多美国产品和服务,特别是农产品、生物科技产品、交通运输设备、IT产品和知识产权。此外,中国还可能进一步放宽对美国企业在金融服务、知识产权服务和旅游业市场的准入标准。中国可能再次敦促美国放宽高科技产品的出口限制,还有可能减少某些产品对美国的出口并增加在美国的投资。

  7. 中美贸易摩擦可能有哪些影响?

  如果美国对中国出口产品征收15%的统一关税,可能直接拖累中国GDP增速放缓0.5个百分点,不过中国可能会加码政策支持

  虽然可能性较低,但如果美国对中国出口产品征收15%的统一关税,我们估算这将直接拖累中国GDP增速放缓0.5个百分点。征收15%的统一关税相当于中国出口产品价格上升了15%,这将导致中国对美国的出口量出现类似幅度的下滑,具体跌幅将取决于是否有其他国家产品可以代替中国产品。中国实际出口量增速可能因此下降约3个百分点,我们估算这将直接拖累中国GDP增速放缓0.5个百分点。出口行业以及与出口供应链关系密切的企业会直接受到冲击。在这种情况下,中国可能会加大政策支持力度以抵消出口恶化,对美国进口产品采取反制性措施,并有可能引导人民币进一步贬值。虽然人民币贬值步伐可能加快,但考虑到大幅贬值可能恶化市场预期,这可能不会是率先动用亦非最重要的手段。

  边境调节税对中国的影响可能至少和全面提高关税一样严重,包括通过拖累全球经济增长这一渠道

  如果实行边境调节税,其对中国的影响可能至少和对中国出口产品征收统一关税一样严重。实行边境调节税相当于美国对所有进口产品都提高进口关税,这会削减美国的进口需求,包括对中国产品的需求。同时,美国产品可能会因价格竞争力相对提升而增加全球市场份额。虽然相比于只对中国产品征收统一关税的情况,中国产品面临的替代效应较小,但鉴于边境调节税会拖累全球经济增长,中国对世界其他经济体的出口会不可避免的受到牵连。美国净进口行业/公司以及在美国销售产品的国际企业会受到不利影响,而美国净出口公司可能受益。瑞银估算推出边境税可能会推动美元汇率升值4%-5%。

  从政治和其他因素考虑,美国贸易政策可能针对的行业包括:汽车零部件、家电、家具等

  基于上文所述的中美贸易结构,我们可以推测出哪些行业可能成为美国贸易政策的针对目标。如果要有效降低美国对中国的贸易逆差,电子产品行业似乎是最显而易见的选择。然而,电子产品供应链很长、来自中国的增加值较低,政策效果将较为有限。考虑到较为明显的政治及其他因素,我们认为美国贸易政策可能针对的行业包括汽车零部件、家电、家具等。近年来,美国已对中国的钢铁和轮胎征收了高额的反倾销或反补贴税,中国对美国钢铁出口额已明显下跌至17亿美元左右。

  宏观影响有限,但对部分行业的影响较为严重

  不同行业受到的影响可能有所不同。美国可能对部分中国出口产品征收反倾销和反补贴税,显然这些行业因此受到的不利影响会高于其他行业。如前文所述,受影响较大的行业包括汽车零部件、家电、家具、电子产品等。由此产生的宏观影响则可能不那么明显或明确,但应包括中国贸易顺差有所降低,部分企业转移生产基地、增加对外投资等。

  预计受中美贸易战影响最大的经济体包括香港、台湾地区、韩国和马来西亚。越南等经济体则可能扩大在美市场份额

  对其他经济体的影响:无论是对中国产品征收统一关税还是推出边境调节税,受中美贸易摩擦影响最大的应是那些对华出口主要最终用于美国等发达国家消费的经济体。举例来说,台湾地区70%以上的对大陆出口、马来西亚60%以上的对中国出口、韩国和菲律宾55%以上的对中国出口都不是用于中国内需、而是用于中国出口。在提高关税和非关税壁垒的情况下(可能性较高),台湾地区、韩国等经济体所受冲击可能较小。当然,中国相关的贸易规模缩减会直接冲击香港。中国的竞争对手可能会增加美国市场份额,从而受益于中美贸易摩擦或至少会降低不利影响。这可能包括越南等东盟国家、孟加拉国和墨西哥(当然墨西哥也存在与美国的贸易摩擦问题)。

  同时应注意中美贸易摩擦还可能产生间接影响。如果中国对美出口受限,中国就可能在其他市场加强竞争。虽然中国的竞争对手在美国的市场份额可能扩大,但它们可能在其他市场面临更激烈的竞争、包括它们的本土市场。

  2017-2018年展望:

  我们的基准预测是今年中国进出口都有所反弹,明年有所放缓

  我们的基准预测是今年中国出口复苏。我们认为中美之间出现重大的贸易摩擦可能要至少推迟到2017年底或2018年,而且最有可能发生的情况是美国针对某些产品提高贸易壁垒,而不是对中国产品征收统一关税或推出边境调节税。因此,我们预计今年随着全球和美国经济增长回暖,中国实际出口量将有所复苏。我们预计以美元计的名义出口额将从2016年的下跌7.2%转为增长4.5%。随着内需好转、大宗商品价格上涨,进口也应有所反弹。我们预计贸易顺差占GDP的比重将从2016年的4.3%降至2017年的3.6%,经常账户顺差占GDP的比重将从1.9%降至1.1%。2018年,中美贸易摩擦加剧可能会抑制出口增长,而国内地产调整可能拉低整体投资需求和大宗商品价格从而拖累进口增长。

  如果经济增长强于预期、贸易摩擦温和可控,出口增速可能超预期

  //d1.sina.com.cn/201608/31/1430712.jpg我们的基准情景预期面临上行和下行风险,两者基本均衡。上行风险方面,如果全球经济增长强于预期(美国财政刺激规模超过预期,或者欧洲增长强于预期且未爆发重大政治风险),或中美贸易摩擦温和可控,那么中国出口增长可能强于预期。我们估算全球经济增长(除中国外)提高1个百分点,可能会带动中国出口增速加快1.5个百分点。在这种情况下,净出口对经济增长拉动有所加大。如果美元没有出现明显升值,则人民币对美元汇率可能强于预期。

  下行情景下,实际出口增速可能较基准情形下滑3-4个百分点,人民币汇率进一步贬值

  如果全球增长低于预期或贸易保护主义严重,出口增速可能慢于预期。如果特朗普政府在2017年下半年开始增加对中国的贸易壁垒(如征收15%的统一关税或10%的边境调节税),我们预计今年中国实际出口增速可能较基准情形下降1.5个百分点,明年下降3-4个百分点。出口需求恶化会抑制加工贸易进口,但一般贸易进口可能受益于政府加码政策支持以抵消外部冲击。在下行情形下,中国贸易顺差将有所降低,人民币汇率面临更大的下行风险,2017年底可能贬至7.3-7.4,2018年底贬至7.5-7.6。

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